Dienstag, 28. Juni 2011

Wann hat der Interbankenmarkt die nächste Glaubenskrise?

Die US-Geldmarktfonds bleiben in den Schlagzeilen, auch wenn die "fundamentalen Fakten" theoretisch gegen signifikante Risiken sprechen. Das Risiko erscheint überschaubar, weil die Fonds breit(est) diversifiziert sind:

"Among the more than 100 prime U.S. money market funds S&P rates, the average fund has about 45% exposure to European banks. About 45% mature within one month; 75% mature within three months; and 95% mature with six months, he said.

Diversity of holdings also limits potential harm to U.S. money market funds, Rizzo said. Regulations restrict funds from holding more than 5% from an individual issuer, such as a single bank. Rizzo noted that most U.S. money markets exposure is less than 2% to any individual European bank".

Linkhttp://online.wsj.com/article/BT-CO-20110627-711985.html

Derzeit kann man in meinen Augen nicht sagen, daß "die Märkte" multiple Bankenpleiten innerhalb der Euro-Zone in den nächsten 6 Monaten einpreisen. Dennoch, der Zweifel nagt weiter. "Kredit ist schlummerndes Mißtrauen" soll Thomas Paine, einer der US-Gründervater, einmal gesagt haben...

Die faszinierenden Dynamiken am Interbankenmarkt beschreibt ein phänomenaler Artikel bei Telepolis (Chapeau, Herr Sommer!):

Bekannte und unbekannte Risiken einer Eurozonen-Pleite

Highlights mit Anmerkungen:

"Die Finanzmärkte haben Europa offenbar in Geiselhaft genommen und drohen im Pleitefall den finanziellen Weltuntergang an. Dafür wären sie dann zwar ausschließlich selbst verantwortlich, die Folgen trägt aber in jedem Fall die Allgemeinheit."

Als kleine Kritik würde ich hier einwenden wollen, daß es nicht möglich ist, "die Allgemeinheit" und "die Finanzmärkte" so auseinanderzudividieren, daß man "verantwortlich" und vor allem "Folgen tragen" sinnvoll unterscheiden kann (wer ist wer und
wer zahlt was?).

Herr Sommer beleuchtet dann kenntnisreich die Details und Summen im Griechenland-Drama und seine Implikationen für Instrumente wie CDS und Interbankenliquidität (klingt trocken, ist aber eher glitschig) und faßt zusammen:

"
In Summe erscheinen diese "bekannten" Risiken also durchaus überschaubar, was leider nicht für die unbekannten Risiken gilt, die nicht aus vertraglichen Verpflichtungen, sondern aus dem Verhalten der Finanzmarktteilnehmer erwachsen könnten. Tatsächlich liegt es im Wesen der modernen Finanzmärkte, dass die echten Real-Money-Geschäfte nur einen Bruchteil des Handelsvolumens ausmachen".

Hier würde mich interessieren, was Sommer unter "echte Real-Money-Geschäfte" versteht. Das wirklich stringent zu definieren, dürfte heutzutage schwierig sein. Was ist überhaupt noch "Real Money" in einem Kreditgeldsystem? Ultrakurzfristige US-Staatsschulden?

"Hat ein Trader in einer Bank etwa die Aufgabe, die kurzfristige Finanzierung seines Instituts am Interbankenmarkt zu managen und müsste er z.B. genau für einen Tag nur eine Million an Finanzierung beschaffen, wird er selten nur genau diese Summe umsetzen. Da er über die nötige Infrastruktur für derartige Geschäfte verfügen muss, er also z.B. permanent über eine Reihe an unterschiedlich bepreisten Angeboten für Kreditaufnahme und Vergabe erhält, wird er typischerweise günstige Kreditangebote auch dann annehmen, wenn er damit keinen aus dem normalen Bankgeschäft resultierenden Finanzierungsbedarf erfüllen muss. Sondern er wird die billigen Gelder nehmen und sofort an jemanden weiterreichen, der bereit ist, einen höheren Preis zu bezahlen (erst das macht einen Preis ja zu einem guten Preis). Je nach dem, wie gut seine Infrastruktur und sein Markttiming dann sind, wird er ein Paar Basispunkte an Spread verdienen, wobei er freilich in Konkurrenz mit einer Unzahl an weiteren Tradern steht, die ebenso versuchen, für ihre Banken ein paar Punkte abzustauben...".

Trader die Zahlen in Computer einhacken und "Liquidität" generieren. Warum geht mir ständig der Begriff "Bitcoins" durch den Kopf...

"...Die Angst der Großbanken vor dem Crash

Das spielt sich heute in fast allen Marktsegmenten so ab, die dadurch extrem liquide erscheinen, gleichzeitig aber auch sehr filigran erscheinen. Die Geschäfte werden in der Regel augenblicklich per Mausklick abgeschlossen und finden nur mit akzeptierten Gegenparteien statt, mit denen im Vorhinein oft ein Kreditrahmen bzw. ein maximales Handelsvolumen festgelegt wurde. Besteht keine derartige Vereinbarung, dann werden die Geschäfte in der Regel durch die Übereignung von Wertpapieren ("Colateral") besichert, von denen die Marktteilnehmer je nach der Entwicklung der Märkte mehr oder weniger bereitstellen müssen. Fungible Wertpapiere bilden dadurch für die Finanzmärkten so etwas wie ein Schmiermittel, das den reibungslosen Ablauf der Geschäfte sicherstellen soll."

Sehr filigran? Warum muß ich da an Kapilaren und Herzinfarkt denken? Genau so läuft es ja auch. Plötzlich verstopft eine Arterie, weil eine Gegenpartei mir nicht mehr "vertraut" und mir weiteren "Kredit" verweigert. Und Puff - "Geld" (z.B. ein Overnight-Repo-Deal, wie z.B. in M3 enthalten) "verschwindet", es wird nicht mehr "prolongiert".

"Der Abschlag ("Haircut"), mit dem Wertpapiere im Repo- oder sonstigen Interbankenverkehr angenommen werden, richtet sich nach dem Risiko dieser Papiere und kann, je nach Markteinschätzung jederzeit neu festgelegt werden. Für griechische Bonds sind die privaten Haircuts allerdings ohnehin längst so hoch, dass sie vom privaten Verkehr praktisch ausgeschlossen sein dürften und nur noch im Notenbankverkehr genutzt werden können. Nach der Pleite eines Eurozonenlandes wird sich aber für jeden Trader die Frage stellen, welche Papiere er noch annehmen wird und welchen Haircut dann zu verlangen sei".

Notenbankenverkehr = Monetärer Hardcore Porno (Bondage-SM).

"Es läge dann sicherlich nahe, auch Spanien, Italien, Belgien und vielleicht auch Frankreich anzuzweifeln. Das liegt dann in der Regel im alleinigen Entscheidungsbereich der jeweiligen Trader und erscheint ein Risiko zu groß, dann wird ein Trade eben nicht gemacht oder ein Kredit nicht vergeben, wobei sich unzählige Einzelentscheidungen eben zu einem Crash summieren können oder aber auch nicht. Die Frage ist nur, wie sehr sich die einzelnen Trader beunruhigen lassen".

Und schwupps sind wir wieder bei den US-Geldmarktfonds, wie ich kürzlich schon gebloggt hatte (hier und hier):

"The problem is perception as much as reality. Though only one fund officially broke the buck in 2008, it caused a crisis for the whole industry. "It's the contagion effect that people are looking at," Ms. Cunningham says".

http://online.wsj.com/article/SB10001424052702304231204576406142247018046.html

War da mal was? Ja, Herr Sommer bitte:

"Das finanzielle Restrisiko

Dort bestand die "unbekannte Unbekannte" übrigens darin, dass durch die Lehman-Pleite ein großer Geldmarktfonds ins Minus rutschte und diese Fonds sofort allesamt so hohe Kapitalabflüsse verzeichneten, dass sie als Käufer von kurzfristigen Bankanleihen und von Commercial Paper ausfielen. Mit solchen Papieren hatten aber auch viele europäische Großbanken ihre US-Portfolios refinanziert, so dass sofort eine enorme Dollarknappheit ausbrach, die nur von der Fed gestillt werden konnte, was wiederum für Banken ohne direkten Fed-Zugriff enorme Probleme bereitete.

Das war der Tropfen, mit dem niemand gerechnet hatte und der das Fass zum Überlaufen brachte. Ohne dieses Problem bei den US-Geldmarktfonds hätte das globale Finanzsystem die Lehman-Pleite vermutlich durchgestanden und es wäre vielleicht auch nicht zu den Milliardenpaketen zur Bankenrettung gekommen."

Ob die Geldmarktfonds nun der Tropfen waren, oder eher der Phantomaktienregen oder das zumindest moralisch kriminelle Risikomanagementverständnis bei Lehman, mag ich nicht entscheiden.

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